智谱和 Minimax，市值差了 4000 多亿港元

📌 一句话摘要

本文深入分析了智谱与 MiniMax 两家 AI 公司营收规模相近但市值差距悬殊的现象，从财务数据、市场叙事、模型能力评测等多个角度探讨了估值分歧的深层原因。

📝 详细摘要

文章以智谱和 MiniMax 两家同期在港交所上市的 AI 公司为案例，探讨了资本市场估值逻辑的复杂性。尽管两者 2025 年营收规模相近（智谱 7.24 亿元，MiniMax 5.69 亿元），但截至 2026 年 5 月 29 日，智谱市值突破 7000 亿港元，是 MiniMax（约 2634 亿港元）的近 2.7 倍。文章首先对比了两家公司的财务数据，指出其毛利率差异源于业务结构不同。随后，文章分析了市场分歧的起点，认为智谱的「量价齐升」数据和 Agentic AI 叙事是其获得更高溢价的关键。文章还引入了 DeepSWE 等新基准测试，指出在模型能力评测上，两者差距并不足以解释如此巨大的市值鸿沟。最后，文章从「叙事经济学」、「选美理论」、「反身性」和「实物期权」等金融理论角度，解释了市场为叙事定价的现象，并质疑这种估值分歧的合理性。

💡 主要观点

- 智谱与 MiniMax 营收规模相近，但市值差距悬殊，高达 4000 多亿港元。 2025 年智谱营收 7.24 亿元，MiniMax 营收 5.69 亿元，两者差距仅 1.27 倍。但智谱市值是 MiniMax 的近 2.7 倍，估值逻辑出现严重分歧。

智谱的「量价齐升」数据和 Agentic AI 叙事是其获得更高估值溢价的核心。 智谱一季度 API 调用定价上调 83%，调用量仍增长 400%，ARR 突破 2.5 亿美元。其「Token 调用-API 收入-毛利率改善」的商业闭环契合了全球 Coding Agent 和 Agentic AI 的投资主线。

市场为叙事定价，而非完全基于基本面。 文章引用「叙事经济学」、「选美理论」和「反身性」等理论，指出智谱的估值溢价很大程度上源于其被市场选中的「Agentic AI 王座」叙事，资金自我强化地向其聚集。

模型能力评测的局限性无法完全解释市值鸿沟。 尽管智谱在 SWE-bench Pro 上得分领先，但新基准 DeepSWE 显示中国大模型与 GPT-5.5 存在巨大差距，且评测本身存在争议。两家公司的模型能力差距不足以支撑千亿市值差异。

💬 文章金句

- 市场最大的关注点是模型的 coding 能力。

• 资产价格常常不是被数字驱动，而是被能够传播的故事驱动。
• 在市场选定的叙事之下，4000 亿的差距才能自洽。
• 这究竟是一次合理的期权定价，还是一场席勒意义上的叙事泡沫，只能交给更长的时间和更多的现金流去回答。

📊 文章信息

AI 初评：86

来源：腾讯科技

作者：腾讯科技

分类：商业科技

语言：中文

阅读时间：18 分钟

字数：4442

标签： 智谱, MiniMax, AI估值, 资本市场, 叙事经济学

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