Title: E241 Is It Really Different This Time? Finding Unchanging...
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Published Time: 2026-07-03 20:00:00
Markdown Content: PODCAST
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E241 这次真的不一样吗？在市场喧嚣里，找到不变的参照系｜SBBI China 2025 上线
Four guests deeply interpret the "China Asset Investment Annual Report 2025," using historical data as an anchor to dissect the truth of A-share high volatility, risks in hot sectors, and the core logic of long-term asset allocation, providing ordinary investors with a stable reference system to counter market emotions. 知 知行小酒馆
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欢迎来到知行小酒馆，这是一档有知有行出品的播客节目。我们关注投资，更关注怎样更好的生活。我是李白，今天的小酒馆是我们和大家一年一度的约定。新一年的中国大类资产投资年报，也就是 SBBI2025 终于发布了。从第一年开始我们就说过，这个项目我们会一直做下去。每一年我们都会忠实、客观、全面地记录中国大类资产的历史数据，看看股票、债券、现金等等大类资产在中国市场里长期到底承担了什么样的风险，又获得了怎样的回报。今年还有一个特别重要的变化，就是 SBBI 第一次推出了纸质版。我们把这份年报做成了一本可以长期留下来供大家随时翻阅和参考的书。
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也为了这个小小的庆祝，今天我请来了这个项目的两位重要参与者，陈鹏博士和金洞。除此之外我还请来了我们运营组长期和用户交流，非常了解普通投资者真实困惑的富强老师，他们三个也都是小酒馆的老朋友了。但今天这期节目我特别想聊的不是这份年报做的有多好，背后又有哪些酸甜苦辣，我更关心的是这份年报能不能帮我们回答此时此刻市场里最真实的问题，比如市场现在分化这么严重，光模块、芯片涨得这么猛，这一次是不是真的不一样？再比如，红利低波为什么突然变得不低波了？
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黄金、债券这些平时看起来更稳健的资产，为什么今年也会让人如此的难受？A 股到底有没有长期收益，还是只是一个割韭菜的市场的？这些问题看起来都很当下，但他们背后其实都指向 SBBI 这份年报最想回答的事情。我们到底应该怎样理解不同资产的风险和收益？当市场情绪不断变化的时候，我们普通投资者到底有没有一个更长期更稳定的参考系？如果今年的市场变化也让你感到怀疑和动摇，或者在某类资产特别热的时候，你也会忍不住在想，我是不是又错过了什么？很欢迎你接着听下去，希望这一期节目和今年这份 SBBI 可以帮助你少一点困惑和内耗，多一点面对市场变化时的笃定。
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今天大家汇聚一堂，主要是为了。
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庆祝一件事，我们纸质的中国大类资产年报马上就要面试出版了。为了庆祝这次正式上市，也为了跟大家更好的来讲我们这本年报里边的精华，给大家划重点，今天请来这个全明星阵容。首先就是我们 SBBI 的两位主要负责人，陈鹏博士和我们的惊动动态。
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谢谢。非常高兴又来到知行小酒馆，我是陈鹏，大家好，我是金栋，是有志有情的数据负责人。
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我们今天录制的契机是我们中国大类资产年报，这 2025 年终于出版了。他既然是叫一个中国大学资产年报，他肯定要和数据打交道。有很多的图表数据，我们需要拆解和分析。有可能听到这里一些朋友就有点打怵了。为了能够让大家更好的听这期节目，于是我请来了特约嘉宾付强老师。他是我们之前运营组的核心成员，对括号之一就非常的资深。之前我们回答用户投资类的问题，我觉得付老师是回答问题最多的人。
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回答投资类的。
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所以在这期节目里我的角色是代表那些不太懂又投了资的人来提问。陈博士和动大以一个专业的视角来听我们分析，而付老师就是我们中间这个翻译沟通的桥梁。对，大家好，很高兴又一次来到知行小酒馆，然后我是富强，然后也特别高兴和三位坐在这里面。李白刚才说用户交流那天，我请程序员路易帮我提了一个数。他说我跟 16000 多个用户发过七万多条消息，我应该给你颁一个荣誉奖章。
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而且是他每条消息是不一样的。
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对，而且还有很重要一点，就是付老师在过去几年里给我们小酒馆输出了很多特别好的内容，这个也非常感谢。其实每一年聊 SBBI 对我来说都是一个非常大的挑战。因为听起来就他别说听起来了，它本身就是一本很厚的，有很多图很多数据的投资年报。像我这样的普通人，其实有的时候就会有一种不知所措，就是我到底为什么要学习它？这跟我有什么关系？所以我觉得我们今天最开始可以先简短的回答两个问题，就是 SBBI 这个中国大类资产年报它到底是什么，以及为什么它值得我们了解和学习。之后我们再把它放到 2025 年的市场和 2026 年此刻的市场，来看看现在大家追逐的这些模块，然后我们再来回答这些具体问题。
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我特别理解以来这个问题，中国版的中国大类资产投资年报，它就像是你了解中国市场上这些常见的几类大类资产，它的基本情况、基本规律、基本收益。最基础的底层的一个全貌。看看这个，你把这个先了解了之后，然后再说其他的这种更高端的，说更经济的这些量化、趋势，这些更多的这些东西。跟我们说投资上我们老提的一个公式，R 等于 A 加 B 减 C 一样。超额收益加上市场平均收益减去你的成本，这个就是你了解那个市场平均收益的最基础的这样的一本书。
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或者说一本年报。对我在想如果稍微简化一点，是不是可以把 SBBI 理解为一个市场的一个长期账本。就因为我们常说先问是不是，再问对不对？你想要进入这个市场，你想要通过投资获利，你首先要看清它是一个什么样的事物。而过去二十多年的这样的一个数据，A 股二十多年的数据和美股上百年的数据，你先看清楚各类资产他们在过去这些年都是怎么变化的。也许每个人有不一样的解读，但起码我们先把事实给搞清楚。
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最起码先把基本的事实先拿出来先看一看。就像刚才东大讲的，我觉得这个 SBBI 大类资产年报，它就是帮你在众多的每时每刻都有金融投资上面的消息数据等等。他把它简化到最基本的几个投资的类别，然后他们的长期的特征也有一些短期的特征，但主要是关键是长期的特征，尤其是在市场中呈现出来的。所以它真的是一个基础的这么一个东西，就有点像学物理，你要去看牛顿三定律。
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对我可能再补充一个，就是大家刚才说的都是比较专业和数据方面的。其实我在想，其实很大程度上像李白说的，它是一个数据账本，但其实也是一个情绪账本。我们第一次出 SBBI 是在 2024 年发布的，到 2023 年年底的数据。然后大家其实可以往回翻一翻当时的评论区。因为整一个市场经历了 2022 年、2023 年的，可以说是熊市。
07:20 2
肯定是熊市，我到现在还记忆犹新。当时出来的时候，大家最大的评论就是你舒服错了吗？不是你现在还告诉我 A 股还有 9.61 的收益，你还是在骗我想让我入市吗？就是数字错了。是的。
07:34 1
然后之后比如说在 2024 年，一直到了九月份，有了一次比较明显的反弹以后，然后我们在 2025 年又发布了到 2024 年底的数据。其实大家翻一下那个时候的评论区，又是另外一种情绪的调节。是的，对，然后包括其实我觉得很重要的，在我接触用户的过程中，我会发现一点。每当市场出现下跌的时候，他们就会说 A 股的长期收益率有这个，然后比如说 A 股出现比较明显的上涨的时候，那他也会说 A 股的长期收益率是这个就像所罗门王有一句咒语一样，叫做这个也会过去，他就慢慢的把这个事情当做了自己心中的一个准绳，一种标尺，去衡量他当下经历的市场。我觉得这个是 SDBI 连年发布的一个很重要的可以照见投资者情绪的地方。
08:25 2
对，是的，是付老师说的非常好。就是说大家越来越知道，这个长期是这样的那短期某一年它的收益率很好的时候，我不能太太。
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沾沾自喜。
08:38 2
或者是把他认为是自己的功劳。当然他太不好的时候，也不要太沮丧，就是他这个东西是一个波动中前进的这么一个力量。
08:49 1
我在想虽然我们已经做了三年了，但是当大家听到我们这一期的话，内心可能还会有一个困惑。就是为什么普通投资者应该关心中国大类资产年报，了解这些大类资产的长期风险和收益特征。我想他能不能先帮我解答一个问题，就是长期来看 A 股到底有没有所谓的长期收益？我想很多人会先油然而生这个疑问，因为从这份年报的历史数据来看，A 股的历史收益还挺不错的，可这和大家的体感差距实在是太大了。
09:21 2
我举个例子，比如说沪深三百这样的一个指数，代表中国的大盘股，20 年下来大概有 9%点多的年化收益。但是如果你不是投这样一个指数分散的一个组合，你投的是其中的比如一两只股票，甚至说你投了五支十支这个股票，就是你在这里边任意选择，随意选择。你选择的时候，你预期收益就中位数、平均数都比这个沪深三百本身的九点几要低一些，而波动要大一倍、2 倍。
09:48 2
对，我们可以做一个对比，我们在现在都说 A 股的投资体验太差了，A 股的预期收益也是 10%左右，美股的预期收益也是 10%左右。它很大的一个原因是美股和 A 股它的波动相差 1 到 2 倍。比如说美股的波动大概是年化波动率在 20%，然后 A 股是过去 21 年是百分之四五十。我们对 A 股和美股的这个差异已经感受就差异。
10:11 1
那么大我觉得我们的体感差异巨大。
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对，更别提说你在 A 股的基础上，你的波动再放大 1 倍到 2 倍。你想你的体感，你在投个股上你的感受会是什么样？中间你肯定是会因为这么大的波动，一定会影响你的情绪。像刚才付老师说的，二三年那么大的一个熊市里边，A 股可能跌了 30%，但你拿个股它是可能跌百分之七十八十的。你放大两倍的话，你想想你能够晚上安稳的睡得着觉吗？肯定是会更多的刺激你做一些动作、操作。大概率在投资上你要经历更多的这种挫折，然后做更多错误的决定。
10:45 1
我在想可能有些人听到这儿会有两个反应。一个是他会觉得你这样比较是不公平的。因为我不可能随机的选择某 1 到 2 个个股去投资。我肯定是优中选优，我肯定是这个公司我研究了好久了，我身边的大佬都在推荐是对吧？比如说段永平投什么我就投什么，那你不能把它当做一个随便投的一只股票，再来和沪深 300 的这个平均收益。
11:11 2
这里我们其实就是要把很多主观的东西把它拿出去。因为每个人都不一样，每个人你都可以这样。但是我们说整个市场来看，这就是市场平均。您可能说我是段永平，我很厉害。但是即使你很厉害，刚才东大也讲了，我们在这个 SBBI 的年报里，我记得有写了这么一句话，就是如果你投个股的话，你要确定这只股票的收益比平均收益要多两倍你才划算。因为个股的波动率这么大。
11:42 1
我觉得如果稍微翻译一下，我是不是可以这么理解。就作为一个普通人，如果我想拿到比别人更好的收益，假设我是投个股，对自己的要求最起码应该是我要付出别人三倍以上的精力。
11:55 2
在这件事情上。这个跟精力还没有太大关系，因为有的时候你越。
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努力就不信。所以我刚才。
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说回答你的问题，其实你要拿到市场平均收益非常简单。有很多投资人不信，他觉得我要去做一些事情，这些事情反而导致他的这个收益变得很差。
12:16 1
然后我刚才说了，就是有些人可能会有的第二个反应是就是经历了 22 年二三年那些痛彻心扉的夜晚，那个时候跌得很惨。所以我坚定了信心，在市场好起来的时候我就要坚定的跟随。所以这两年我就要坚定的去买涨，买那些拼命涨的资产。你包括像最近我看各种论坛，大家都会说自己什么一个月前把所有的老登资产都换成了小登资产，然后现在每天就后悔没早换。而且我觉得我们今天聊也是在一个很好的时间点，此时此刻很多人觉得这次是真的不一样了，我们在迎来一个全新的时代。
12:53 1
对，其实就是每一轮的牛市都会诞生一些王者，就我们现在说到的老登资产，可能放在四五年以前，他是那个时候的王者。就比如说我们在 2021 年的时候会看到的一些像喝酒、吃药，对，医药、消费这些行业和主题的股票，他们其实就涨了非常多。相信会有一些投资时间比较长的投资者，也把钱都套在了这些基金里面。对，应该大家都很有体会。然后这些曾经的王者等到了五年以后，他们就被戏称为了老邓。意思说他们曾经很行过，但是现在就没有那么行了。对，都被誉为是一些年龄稍微长一点的人会持有的。而对于那些年轻的投资者。
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我们都不投这些了，而且看不懂现在的这个光电什么之类的对。
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就是他们都没有站在光里。
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对对对。
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我就觉得非常的有意思。因为此时此刻你其实知道可能再过很多年回头看，这些梗他就会像喝酒吃药，就变成了一个大家记住这段时期的一个很有名的梗。你在见证这些历史的发生，你也知道这样的行情可能未来有一天它会破灭，但是我们可能只能做一些记录。当然我们也可以做的事情就是录这样的节目，跟大家科普一些底层的规律。不是在给大家投资建议，而是让大家更明确说我想要追求的投资。
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目标是什么。其实就像我们刚才讲的，你可以去追这种叙事。但是我们可以从历史上看，整个人类历史大概 2000 年，大概前 1700 年，他的这个生产力几乎是平的。把通胀刨出去之后，没有什么太多的增长。因为大家就是靠人力，要不就是耕种，要不就打猎，要不就打鱼。
14:42 2
在过去的两千多年的历史上看，分两个阶段，一个就是前 1700，再一个就是在工业革命开始，这个生产力的提升变成了每年大概是刨去了通胀，大概在 2%左右，一直延续到今天。在这个里面大家可以看到发明了什么蒸汽机、汽车、电力、计算机、互联网等等等等。到了今天这个确实是过去的 150 年、200 年，比之前的 1700 年要高。那这次会不会更高呢？我们不知道，但是我们知道过去几百年也不是说没有任何进步，电力这个是很大的一个进步。现在大家可能都想象不到有电和没电的那个差别有多大了。对，这个电力蒸汽机？等于是把人从这个传统的完全靠人力的耕作把它解放出来。
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另外一个我们可以看到，过去经常就像李白说的这种叙事，我能记住的第一次互联网泡沫，那个时候就是说所有东西都不一样了，利润也不重要了，公司的营收也不重要了，而是多少人在看你的网页，那个时候很重要，结果不到两年就下来了。那还是回归到一些实体的经济，有没有真正服务个人，服务这个用户，然后真正能拿到营收，拿到利润。所以说我对 AI 也很有兴趣，我也觉得确实是每天用它能提高效率很多。但是它未来到底能转换成多少生产力，转成多少营收，最后能转化成多少利润，真正能转化成多少收益？这个东西现在还是有很大的不确定性。
16:33 1
对我觉得大家忧心的是，比如说我们看历史数据，在过去二十多年我们看到了互联网对这个世界的颠覆性。但是 AI 的这场技术革命对人类的影响，对这个社会的影响，也许很多人会觉得它是远超互联网和移动互联网。它可能堪比蒸汽机，可能堪比电力的发明。而我们哪怕是看美股，它的记录都是在那之后才有的对所以大家就会担心说会不会 AI 的这样一场技术革命会改变这些资产的长期风险收益规律呢？大家可能更多的。
17:09 2
是一个问号。我觉得这个东西不知道因为未来没有人知道。我就多说一句，其实我刚才说了这个历史的发展，至少我们看到两百多年有这么多电力等等，它还是 2%左右，这是第一个。
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第二个，大家不要忘了，我们看到一个新的东西的时候，他能带来的收益实际上是跟你的投入很相关的那产出和投入是不是相匹配？这个就是市场的功能，他来帮你去调配这个资源。比如说突然来了一批新的东西，小灯的这个行业或者细分行业，那你想市场会怎么样呢？他会把一些原来分配给老登股的这些资源分配给小的，因为他这边收益高，那市场会一直搬家，搬到什么程度，它达到一个平衡，这是长期，但是短期他有可能会多或者少。我们经常看到就是在一个新的叙事过程中，钱会被新的东西吸引，更多的钱会流入到新的东西里面。它就会有可能造成是过度建设。
18:24 2
第一次互联网这个泡沫就很明显，都是以后互联网了以后，其他的都不行了，你要没有个网站都不行。我记得那个时候有一个传统的公司老登股叫 three come，他就 spin off 一个他的一个子公司叫 pm pilot。那时候还没有手机，就是最早的掌上通，是掌上通，就是你可以看你的这个日程，写写 email 等等，这是最早的那个公司。
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然后 2000 年的时候，那子公司的市值两个算起来，这个公司是那个公司的三四倍，有点像软银和阿里巴巴当时的关系了。对对对，完全倒挂这种现象屡屡发生。我觉得这就是当时大家对这个 pump pilot 觉得就是追求这个热点，大家把很多资源都往那儿去放，同时老登股又没人要就往下下，这个市场就有时候就是这么扭曲，这么疯狂。后来 palm palace 也没有成大气候，反而是像诺基亚、iphone 这些手机又取代了当时那个新兴的产业。但像 3 com 这种传统的这些通信企业，后边一直存续了很多年。华为跟 3 com 还成立合资公司叫华为 3 com 到现在还好像还一直华三。华华三，对，他也没有死掉，据说去那边的人活的还不错。我今天早上也在想，因为雨白问我这个问题，就是说当你接受新东西，甚至当你创业的时候，你肯定是比较乐观的。所以说你会过度计算它能够带来的这个收益。
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高估收益，低估风险。
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一定的是这样的，要不然你不会去追那个新的东西，你也不会出来创业。那当然也有好处推动这个社会进步，我们确实需要这股劲儿。但是你一定要知道，人性的思想和行为的偏差就是这样。所以它容易造成。在一个新东西来的时候，又是比较大的一个新东西，大家看不太清楚，就会造成一些泡沫。
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有的时候对，但是对现在的投资者来说，更现实的一个问题就是说我现在到底要不要追了？就是你刚才我们说到了，比如说老登古被吸血，然后都留下了现在很心智生产力的那些企业的代表。然后陈博士也举到了一些科网泡沫时候的例子。但是谁都知道科幻泡沫持续了两年。那如果真的作为一个所谓的价值投资者，他重视企业的内在价值，重视安全边际。难道在这两年里面，它就是持有的股票持续被吸血，一点都不去追或者不去涨吗？就是我发现现在很多的投资者，他反而会有一个很新的理论起来覆盖自己的行为。他就说我在做资产的再配置，原来我发现我买的是比如说像沪深三百，或者说像上证 50 这样子的大块头的，可以说是老灯股吧。
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一会儿再叙叙。你现在沪深三百不能叫老登股了，沪深三百调入了很多小灯股。
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40%多的科技了是吧？那比如说他买的是一些消费医药，或者说上证 50 这些大块头或者曾经成功过的股票，他就会觉得我的资产配置是错误的，我应该去资产做再配置，现在就追进去。我知道未来泡沫会破裂的，但是我也没有办法做事，让这个泡沫越吹越大的时候，我没有参与其中。
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对我想回答一下这个问题。就刚才陈博士讲的时候，我就特别想补充一点。你看我们讲 SBBI 里边时候，我们一直举的是宽基，就是市场整体对吧？是这样的例子，这样例子里边如果你是配置这样的资产的话，其实是不会错过这些所谓的小灯股的。从这次沪深三百、中证 500、中证一千的这个调仓，以及这段时间，当然从 19 年就开始了。从科创板的创立到不断的新上市的这些公司，你能感受到整个 A 股的科技的含量是在越来越高的。如果你投资的是这些宽基那，你自然而然的就没有错过这些小短股。
22:19 2
我觉得刚才李白那个问题是可能是两个。就是如果你过去大面积的配置的那些消费、医药这些比较传统的行业，从来就没有配置一点这种所谓的小灯鼓。那你这个错过和失落或者说这种担心才是应当的。它的原因不在于说你现在应不应该追，而是应该说你原来为什么没有配置宽基。而说那么过度的相信消费医药这些传统行业，就是所谓的价值投资。
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我从来不觉得说你配置一个传统行业，或者说一个股息率非常高的一个品种就是价值投资。当然说价值投资是说的是你投资一个市值比它内在价值还要低的，持续的去更新的，这样当然需要价值投资了。但是这跟我们 S 你讲的其实不是讲的这样的价值投资，我们其实更多的讲的是大类资产配置。就是你所有的资产类别，它都有它相应的作用和相应的风险。但你没有这个判断能力，说我能判断出来哪个资产将来的收益更高风险更低。就站在这个时间点，我择时也好，择股也好，如果你没有这个能力，那其实做好这种多元资产配置是更重要的。
23:22 2
比如回到我自己，我就觉得我看不出来，我没有办法确定说这次的 AI 革命就是一定能够大幅的提高生产率，还是说提高一点。但是现在的价格已经有些昂贵了，说实话我没有办法去做出这种判断，那我还是做好我的多元资产配置。是如果他真的成了，我肯定不会错过。如果他没有想到就现在想的那么性感，或者是那么的大幅的革命，那其实我也并没有错过太多。
23:47 2
对当我们做这个 SBBI 年报的时候，我们强调了它是我们所说的收益公式里面的 A 加 B 减 C 的 B 的部分的收益。它不但是反映了市场的这个收益，而且反映了他所有的投资人在里面去博弈，去买卖。最后的这么一个结果就是什么呢？如果我今天配置了百分之百的所谓的小灯鼓，或者我今天配置了百分之百所谓的老灯鼓。这有点像不太恰当的一个比喻。我们去赌场，这个赌桌上有可能 20 个不同的位置，我只压在一个位置上，真的是一个小概率事件。那你要非常确定才行。你这个比喻。
24:30 1
也不能算不恰当。因为你一旦投入了一个你觉得完全没有规律的市场，其实对你来说这就形同于赌博。是而且其实我觉得很多人投资他根本就没有想那么多。他没有想到自己的起点是市场平均水平还是 0，是超配还是低配。很多人会觉得他只是在顺势而为，它是跟随着市场，他没觉得自己比人家更高明，有没有觉得更笨。在亏的时候他就会觉得我要是有一个平均收益就好了。在某些资产涨得好的时候，就说那谁不投，谁是傻子。
25:03 2
这个就等于是我们看人家在那赌，然后看开了，我应该把所有的筹码都压到那里。但是你知道那个只是一个 20 分之 1 的概率。所以现在大家在讲这个东西的时候，我个人觉得无可厚非。但是你要知道你的出发点是什么？你的出发点不是说把所有的筹码。
25:26 1
都压在那赚钱。
25:27 2
不是就是说你出发点的这个配置。
25:31 1
起跑线。
25:31 2
起跑线以及你偏离了多远，你有多大能力去偏离那么远。
25:36 1
而且还包括刚才东大说，其实你现在买宽基，它其实已经配了这些代表心智生产力的这些股票。但是我们能看到的现实是，很多资金是从宽基流出，然后流入到这些主题基金里边。我在想这是反映了其实大家不太了解宽基到底里面是什么，还是说大家更愿意相信自己的判断，觉得说我要追求一个更高的收益。我有时候看到这种现象，我会觉得还挺有趣的。
26:04 2
可能对我来讲，我觉得因为市场上的资金其实是流动是非常复杂的，多元的这个信息来源的，这个我是没有办法判断的。但是我想就是市场上一直在博弈，资金一直在流动。它流动可能就反映的是整个市场上所有信息，大家所有的共识或者所有的这个认知集合到一块儿之后，最后导致这个结果。这种趋势在我们观察市场里面的时候其实屡见不鲜。每年都有留到一个新的方向，或者留出一个老的方向，这个每年都在变动动态，我觉得说的挺好。但是我还是补充一下，还是用刚才这个赌场的比喻，就是当你看到本来是一个相对随机的，但是过去这三把都开在这个小灯光，你原来还能坚持住说我来去配置。现在你就会在想。
26:53 1
这个小灯组确实是很热。
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这个位置就旺，这就是旺。那你今天你的心态就会发生变化，作为一个尤其是散户个人投资者，然后看到有赢家，你可能就想，那我是不是应该也去配置一些，甚至有的时候是我应该把我的钱从这个配置中拿出来。
27:12 1
配到那里去。而且赌博是一个我们有一点极端的一个夸张的比喻。对对对，科技类的它是有产业支持的。只是我觉得作为一个普通投资者，我很难判断是这个行业真的发生了一个结构性的一个产业的变化，还是市场在给这些公司过度的定价。其实我觉得普通投资者是很难分辨的对。
27:33 2
就对我来讲我也很难分辨。在过去的时候，我也觉得我自己在市场上摸爬滚打，我能判断出哪个行业会更好一点。我能利用温度计更好的去找到这个低点买入高点卖出的机会。经过了多次实践之后，我现在越来越怀疑自己，我有没有这个能力准确的判断。
27:51 2
像刚才宇白举的那个例子，其实每次都会有这样的。就是当一个新闻特别热，热点特别热的时候，当它已经进入到社会新闻的时候，当他已经吸引到这些原来不关注股市进入股市的时候，这个热度通常是你没有办法短期把它阻断的。那这个时候对于我们普通投资来讲，就是安全比不错过要更重要一些。
28:12 2
比如刚才付老师讲的另外一个例子。可能现在新来的这个用户可能没有太理解，说 20 年 21 年买消费、买医药、买蓝筹股的那些用户，那是怎么想的？在那么高的位置还敢接盘，你现在拿后视镜去看你总会这么想。但其实在那个时候也都是这样，就是说被市场上的一直的上涨，连续的上涨，大幅的上涨所吸引。然后各种叙事，各种社会新闻上都觉得说这是核心资产，这怎么样。
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那时候能找到 100 个理由买白酒。
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在那个时候如果你去回撤，我们用 gives 的那个 11 个行业去看。从 2004 年底到那儿，消费行业是过去 19 年增长最快的对盈利最稳定的，持续性都很强的。
28:54 1
对我觉得动大和沉默博士都是很理性的人。按动大的想法就是说我不错过，我大不了就没赚钱。但是如果去追高的话，可能会面临很大幅度的亏损。就是你是从一个相当于数学概率的角度出发，去为自己考虑的这个理性的事情。但是我觉得落实到了每一个具体的投资者来说，投资者们也不傻，他不是不知道这个数学概率的事情，他反而是我觉得投资者会认为是别人赚到的钱就是我的亏损。对。
29:26 2
我觉得。
29:26 1
这个是一个非常有意思的现象。我自己觉得可能和我们从小被鼓励的去参加竞争，不停的去跟别人比有关系，我觉得人性就是这样。对，就是如果是熊市大家都亏也就算了。就那一小撮人疯狂的赚钱，是然后我的在不停的跌，我就真的很难受，太难受了是没事。我觉得这个是对一个人真正的考验，或者说他很大程度上克服了他的那个理性脑，然后选择被整个情绪裹挟，然后做出现在行为的一个很大的一个原因。
30:00 1
对，包括我前两天也看了一些文章，我觉得其实那个形容的很到位。就是它不只是账户上的浮亏和看着别人赚钱，哪怕你理性什么都知道，但是那种情感上的巨大的冲击，你开始质问自己是不是我真的看不懂这个时代了。你感觉你每一天都在被这个时代猛猛的扇耳光。那种感觉会让这些投资者，尤其是那些曾经觉得自己做的很不错的投资者，他会觉得很痛苦。就比如说像上周红利低波暴跌，很多人真的是有一点道心破碎的感觉，就觉得说这个世界怎么了？这些好资产无人问津，然后大家都在追这些，对吧？站在光里存在心里。
30:43 2
你说的太对了。所以说这个就是刚才我们说了，有理性有感性。但这里还夹杂着一个很大的不确定性，每个人要自己去决定。像东大和我可能也经过一些博弈，后来弄得鼻青脸肿算了，我就平均就好了，我也没有那么多能力，我还不如把时间花在其他地方创造价值。有些朋友他可以去做一些超配、低配。但是我们讲的这个意思就是说你不要脱离一个基础，不要跟这个顶着干。就是说我们不知道它什么时候回调，而且我们知道股市大概率它是长期是往前走的，平均每年是 10%。这个就是跟你在江里游泳似的，你要是顺着流游，你就快一点。但是如果你天天要顶着，跟这个长期的市场逻辑顶着干，那你就等于在家里逆着游。
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那逆向投资也是一个风格。
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是，但是你即使逆向投资，你也要知道，这个江是这么流的，我得有多大的本事才能逆着游，还能创造出更好的东西来。我觉得市场上在投资上其实有很多的流派的。有这种多元资产配置的，也有量化投资，也有根据动量的我就跟随的。其实各个流派都有自己的可取之处，但为什么我们没有去做那种？当然第一是我们更相信这种方式是适合我们的，或适合大多数个人投资者的，因为你不需要花太多的力气，你就能够拿到这个平均收益，这是我们认为个人投资者最大的一个好处。如果你去做逆向投资，你像你顶着市场干，刚才那个付老师讲的，你现在这个存储光已经长到这样，你顶着市场干，我就卖老总股，你想想你心里边克服的压力得多大。就是任何一个流派的成功，都有他自己需要克服的非常大的，跟普通大众不一样的他的行为上的东西。
32:36 2
今天讲的都是说，如果是你作为一个个人投资者，你自己做这种投资决策，你自己承担这种压力。我们想告诉你的是 SBI 这种介绍的这些就是大类资产本身的风险收益特征，以及这种资产配置的方式，其实是能够让你更少的承担一些逆市场，或者说这种超出你应该承受的这个风险范围。我们虽然是一个年报，但是这个年报里的这些数字，它是隐含着代表一种投资的方式。你如果按照这种隐含的方式去投资，就能获得年报里汇报的这些数字。
33:13 2
比如说最基本的，其实如果你看大类资产年报，它大概分三类。一类就是短期债券，短期债券的长期能够稍微跑赢一点，通货膨胀大概 0.2、0.3 每年。第二类是债券，债券我们知道它有两个风险因素，一个是我借钱借多久，另外一个是借出去钱能不能还回来。这两个因为有这两个风险，我借钱借的比较久，比短期债券久。另外一个是我借给信用等级不一的人，这样的话我就等于在市场中冒了更多的风险。那时间长了我会拿到更多的收益，平均算下来大概在 4%到 5%左右，短期债券大概 2%到 3%。
33:59 2
所以说什么意思呢？如果我愿意承担一些长期借贷的风险，以及对方信用不太好的风险，我大概每年能够提高 2%到 3%的收益。那我愿不愿意。
34:13 1
他全看你个人愿意承担多少的风险。是的。
34:17 2
第三类就是股票，那股票你承担的风险就更大了。为什么风险大？这个年报里都有写，它是有底层的逻辑的。收益的提高都是伴随着风险的提高。所以你股票的风险大了，那它的收益就在 9%和 10 了。但是股票的波动率又更大了，那你能不能拿得住？所以说投资人要了解这些东西，了解不但收益是多少，而且要了解这个风险是多少。
34:45 2
根据你能拿得住的风险，我们再可以帮你设计，这个就叫配置。如果你能承受相对偏高的风险，那您就是一个偏股的这么一个混合。如果你要是一个相对来讲投资期限没那么长，风险承受度比较低，那就是相对一个低风险的组合，大部分应该是债券或者是短期债券配一定的股票。
35:10 1
没有一个通用的公式，没有一招鲜吃遍天，而是每个人都有更适合他自己的一个配置。
35:18 2
需要他自己来决定的。根据你的投资的目标，投资的期限，你的财富状况，以及更重要的是你能不能拿得住，有不同的组合来去匹配。我给你设计的再好再有效率。
35:32 1
你拿不住。
35:33 2
也不行。
35:34 1
对，我听下来感觉就是无论如何，第一步是应该先看 SBBI，了解不同资产它的风险收益特征。你一定要把最基本的它的这些特质搞清楚。没错，对我为什么会有这样的感慨？是因为年初的时候我就期待这一期 SBBI 的录制。那个时候当我们回顾 2025 年的市场，当时我就觉得有一个反常识的地方。就是一般不都说稳健和风险的资产，理论上他们像跷跷板的两端，一端高一端低。但是去年股票和黄金都涨得很好，然后我就在想说，难道我们 SBUI 这个规则失效了吗？结果现在是 2026 年年终，黄金现在什么样大家也都看到了。
36:18 1
之前很多网上的逻辑是说这个乱世就应该买黄金。现在的世界局势咱也不能说它变好了，但是黄金的价格就是下来了，我就会觉得这就是一个很有意思的例子。再比如说像我们前面 Q 的这个红利低波，就有些人可能听到这个类别的名字，他就觉得那他肯定就是低波动，他就不可能赔钱。但其实在历史上这个也是有过先例的这就会让我去思考说，也许有的时候我们在投资的时候，其实自己都不知道，自己没有搞懂我投的这个资产的风险收益。
36:54 2
说的太对了，这个就不能看名字，所以说一定要看投资的时候，我一直强调第一个最重要的是看它的风险。因为有的时候他说我这个新产品，你就看他投的是哪个大类资产类别。比如说红利低波那他是在股票里挑的一些相对低的那比如说股票的长期的波动率，假设比如说我们说是 35%，那可能是 30%，能做到 30%就不错了。但是债券的波动率可能只有百分之几，根本就不是一个级别的。所以你只看这个名字是不行的对，所以刚才李白讲就是说 SPI 什么时候看，我是觉得就是从一开始就让用户来看 SPVI，我自己觉得不太可能的。
37:39 2
真的我反而是觉得说你当你在市场上经过了一些摸爬滚打之后，你发现你搞不明白这些事儿的时候。就是我原来会想着说我看名字，比如说我选什么创业板或者选什么某个行业，我觉得那些很重要。但是经过那些市场的涨跌之后，你会想说，那到底它的规律是什么的时候，我穿透这个名字看这个基金背后的底层资产到底配的是。比如说我一个混合型的股票类的到底占多少？这些东西你再结合着看，说我们这每一类的大类资产它的特点应该是什么？你可能会看 SBI.
38:11 1
会更有所得。像今年以来用户的一些咨询，大家提的问题有没有反应？一些用户就是资产都配置了，配置的都亏了，展开讲讲。对，就比如说很多用户，像今年年初，我记得那个雨白兆勇进录节目不是录的时候黄金还好好的吗？怎么回事？归我了，录完黄金就开始有一轮回调了。
38:38 1
然后包括像伊朗局势紧张的时候，像三月份以往都是说那局势紧张了，那是股票跌，大家能理解，像黄金也会跌，大家是第一次遇到。就是说这一两问题还没解决，怎么黄金就跌了？对，而且还跌的还是挺大的一个程度。
38:56 1
然后像包括说很多用户，比如说是以 2024 年的债券的收益情况来预计，比如说 25 年或者 26 年的债券的收益情况，做债券一年就能收益 4%、5%、6%，何必去做股票？其实包括像再往前推一些，很多人会在 2022 年或者 2023 年，当时会存 3%左右的三年期的定期存款。到期了一看，现在的定期存款利率只有 1%到 1.5%左右了。就是有点像什么我毕业了以后，学校开始装修了。我高考考完了以后，发现什么数学变简单了。然后就轮到他就说等到我进来了以后，黄金不行了，定存不行了，债券不行了。然后现在你告诉我说，那我只能去追光了。
39:43 1
对你告诉我说老灯鼓可能我没有做好分散，然后小灯鼓这么高我也不敢对追光也怕怕的对对他来说就感觉这个世界是不是把我遗弃了，房子也不敢买。对这个资产配置我到底该怎么配置呢？然后配置完了以后，我应该怎么要去看待这一些的波动呢？
40:01 2
我觉得特别符合用户的心理。其实某种程度上来讲，还是想带着一点预测的心理。我刚开始投资的时候，其实也会有这些的心理。就是我特别想知道明年什么会涨，或者明年哪个相对会表现好一点，我觉得这个特别重要。我如果不知道这个我就不敢去投，因为我就想买了之后它就能涨的这个品种。
40:22 2
刚才李白也提到了，就像美股涨了这么多年，从刚开始的时候，我们最开始接触的理念是说，我们一定要买这样一个。第一点，一定要买到一个更安全的，有安全垫的、非常保险的，或者温度比较低的一个地方。当时估值就太高了，不敢买。大概经过了三四年，美股真的是一点都没买。
40:40 1
一点都难受。他不是说难受。
40:42 2
而是说觉得我到底有没有能力做判断。我了解的这些信息，看的这些书，了解的这些理念，他到底足不足以说能让我做出判断？我能判断出明年哪个会涨得更好，越来越觉得自己没有这个能力。反而是说有些规律是说你不需要做判断也可以就是相互之间起到一些作用。比如说我们说分散配置，我们自己 SBI 里边是每个资产，每个资产其实把它分开来单独看它的规律。但其实还有一张我们计算了一些相关系数。比如说 A 股和美股，我就一直很关心他们之间的相关性。
41:17 1
展开讲讲什么是相关性。
41:18 2
对，就简单来说就是说假设你买两类资产，相关系数如果说他们是一个理想情况下，如果他们的相关系数是负一，有什么绝对负相关？你涨我跌，一个会超过自己的平均数，一个就会低于自己的平均数。那这两类资产我去做一个组合来讲，效果是最好的我就能让整体更平滑，风险更低。即使我做不到这样，我的相关系数，比如说它是一个不相关的，或者说比较不相关的，它也有这些方面的好处。所以我过去这些年我一直特别关心的就是 A 股和美股的这个相关性到底怎么样。后来发现他们确实有一定的不相关，或者说有一定的这个。那我说那要不就是尝试着买入一下试试看。
41:57 2
债券也是一个很典型的一个例子。我们 SBBI 里边这两年连续提了两年的例子，一个就是去年的年报，就是经历了 24 年的时候，我们看到整个 A 股的债券历史平均是 4 到 5 左右。但 2024 年它的收益有 10%，这是一个很典型的一个异常值，超出平均的一倍了。所以当时我们就补充了一点，就是说明和解释就是他这个 10%到底是怎么来的，很多的部分是来自于那一年中国的这个利率在下降的一个过程中，它有很多的这个资本利得，导致了那年收益比较高。所以当时我们就提醒说这个收益是不可持续的。果不其然，去年 2025 年整个的这个债券的收益就比较差别，说那个 10%了，跟平均的 4% 5 比起来都差了很多。今年我们就在第三章里边增加了一大概半个章节的各个债券，就是长期信用债、长期国债、短期国债，过去二十多年的它的收益的拆分，然后整个就拆出来了。到底是哪些来自于非常稳定的票息的收益，哪部分是来自于它债券利率下降导致的资本利得，这部分大家也可以。
42:58 1
去看一下有没有。
43:01 2
果不其然明年会涨的。
43:03 1
我也很想知道，说跌不说涨。对。
43:05 2
就是我现在真的不相信自己有预测的。
43:08 1
这个就不能简单总结一个规律，就是今年大年、明年小年、后年大年。
43:13 2
不能这样总结，这个很难判断。如果要能判断这么精准，那每个人都是巴菲特了。但是我可以告诉你什么呢？很精准的。我们可以看到这本书，比如说你说股票，我可以很精准的告诉你历史上一年年度当中，大概百分之多少的概率它是涨的，或者百分之多少的概率它超过 10%，超过 20%我都可以给你算出来。
43:37 2
我还可以告诉你说你持有两年这个数字是什么？三年是什么，十年是什么？这个在 SBBR 里都有算短期这个真的是有点像物理上讲的，叫布朗运动，没有什么规律。但是你越往长期越看的时候，它这个分布收的越紧，收紧到它的平均值左右，这样的话你的这个概率就越来越大了。
44:02 2
所以为什么我们说长期持有有好处？长期持有它缩小了这个概率分布的这个区间，这样的话确定性就更高，从某种意义上来讲就是风险就低了。所以说就从这个角度来讲，我现在就更多的盯着长期的这个区间。在这个范围内我就更敢于说我现在就做好配置。那过了五年，过了十年，这个区间就是比较窄的。是的，只有相信这个，我才要更敢于说现在去做配置，做买入，而不是说我要靠预测明年哪个涨得好，然后我去买，因为确实这个事太难了。
44:37 1
那像动态你多久查看一次你自己的账户呢？
44:40 2
每个星期。
44:41 1
然后记账。
44:42 2
定期要记账，这个对我来讲是要非常客观的审视自己。如果不是因为过去八九年我一直每周坚持记账，记录了我自己的非常准确的资产变动曲线。我就不会能准确的知道我自己投资的最大回撤，准确的年化收益，我自己的中间波动跟这个市场平均的波动相对比，然后到底是什么样。就不能说客观的了解我自己，所以我一定要记账。但是你要说我多久做一次这种投资的决策，做一次变动。
45:10 1
现在应该很少了。
45:11 2
应该基本上一年做一次比较大的再平衡的变动，就是比较大的损失。平时的时候主要就是记账。
45:18 1
而且前面我觉得动态比较谦虚。这不是说他之前自己操作的那些年赚的不好。因为我之前还听王老师讲，其实你那个时候平均收益是跑赢了市场不少。只是后面衡量了一下你在上面投入的时间精力和超额收益相比，你觉得可能还是。
45:37 2
第一有很大的运气成分，就是客观的审视自己。可能你们知道就是我原来分析过梦妍的那个投资实证，哪些是他的贝塔，哪些是他的阿尔法。
45:47 1
哪些是他的运气。所以梦妍到底投资什么水平。
45:51 2
那个那个不代表梦魇的投资水平，只代表梦魇相信的普通投资者通过这种方式也可以达到的水平。OK， 我不是说看别人比较苛刻，然后对自己比较宽容的，我其实对自己会更苛刻点。就是过去八九年，如果按照这个实际收益的，我自己的完全自己做出投资决策的这个收益来看的话，就是跟 A 股的平均收益或者说加一点美股差不多。但是这个水平，这个结果其实我自己已经很满意了。因为你只有自己亲自经历了，你才知道你到底克服了哪些困难。比如说有这里面你要不要扣掉你自己的那些费率。因为我们一直讲 R 等于 A 加 B 减 C.
46:29 1
其实很多人就会忽视那个 C 的非常的重要。
46:31 2
其实费力非常的重要，很多人不知不觉中你就会其实正常来讲，比如你投一个基金，它的这个年费率综合费率有一个 0.5 到 1%，都是很正常的。所以你比市场平均，比如说第一个 0.5 到 1 其实是正常的对我的自己来讲，我一定要把这部分要考虑进来。对第二部分就是哪些是阿尔法。这个阿尔法是真的来自于当时我自己做的主动的判断，还是说只是我当时随机的跟了某一个信号，或者说一个就是当时的一个冲动，这些要分清，你不要把自己的运气当成你自己的这个成功。
47:05 2
其实还有一部分就是说当你总要去做判断，去跑赢这个市场的时候。第一个你的时间成本，你的学习成本，然后你的焦虑成本如果都算上的话，这个远远超过潜在能够拿到的这个收益。所以这个成本你不能忘了。我们在讲的这个是如果你先试一试 SBPI 讲的这些平均，你先理解到，你在这个基础上然后再去做一些事情，甚至你不做这些事情，你看一看这个效果怎么样，就是这个意思。
47:39 1
对我觉得这几年看下来，我会觉得这可能也是我们每个人都需要克服的一件事情。就是我们在消费的时候，比如说我们点一个外卖，一个配送费的涨跌，它的价格的波动，其实我觉得很多人都烂熟于心，然后特别擅长凑各种优惠券。但是在投资的时候，有的时候就是你也不知发生了什么，就是感觉思维会不由自主的犯懒，就会说好像这个东西差不多挺 OK。但是我们投的金额可能都是几千、上万甚至数十万。对我不是在指责其他人，我是觉得好像我们每个人都会有这样的对。
48:15 2
每个人都会有这样的。我自己的一个感受是在我们消费的时候有立刻的一个反馈，我省了五块钱，就是省了五块钱。对我马上就能感受到，而且这个感受是非常真实和透明的，当时就发生了。但投资上你做一个决定的时候，它到底是好是坏，你真的难以感受到。一个是这个，另外一个它信息很不透明。所以这就是我们为什么做这个大类资产年报，得把这个底层这些逻辑，这些风险收益给大家讲清楚。
48:43 2
你不要看了红利第一波就觉得这个是没有风险，实际上它还是在大风险的里面相对少一点。所以这个就是说句实在话，一开始看到中国没有这个 SPI，我就想到了这个可以大幅度增加整个大家对市场的理解透明度。时间长了你可以大概能够判断出是怎么样的。不一定可能说像买省五块钱买奶茶这么快，但是你大概知道怎么样，你可以避免踩很多坑，这个是很快。就是我把很多逻辑梳理出来，把必要的信息给你排列出来，你可以再去做一些判断。对。
49:25 1
就是我们 SBBI 其实它特别重要的一个作用是总结历史数据。但是其实我们也都知道，就是人不能刻舟求剑，就是历史数据我们没有办法直接用来预测未来。那我们到底应该怎么样更正确的使用 SBBI？我经常会想到火鸡与农场主的那个比喻，就火鸡里的科学家统计，他发现每天到了中午 12 点就一定会有食物下来。结果到了感恩节的时候，然后这些火鸡就变成了大餐了。就是他总结的规律可能不对，就是我觉得我内心隐隐约约总会有这样的恐惧。总觉得说会不会哪天这些历史数据。
50:06 2
它就失去作用了，这个确实是我也很认同。实际上我们投资是往前看。我们不能看着后视镜开车。对，但是这个 SBBI 能告诉我是什么呢？比如说就拿开车作为一个例子，就是说你大概能够判断出来前面是山路，是蜿蜒曲折盘山公路还是一马平川，我这个可以加速的，这个你可以判断出来的那历史上就会告诉你那它蜿蜒曲折是大概是什么样的，你的速度要多少，风险是多少，你知道是怎么样，你开的土路是怎么样等等等等。这些就是不同的资产类别。那你大概就能做好一定准备，对前面的这个盘山公路不完全一样，但是有很多东西可以去借鉴。而且如果我有比较合理的理由，认为没有特别大的变化。什么是比较强烈的理由呢？比如说市场经济已经不 work 了，就是它的价格以及调配资源这个无形的手已经没了。
51:12 1
这没有。
51:13 2
一条规律了。但是如果不是这样，那我们看到历史，比如说特别是我们在积累时间长一点说的，历史上最大的泊是 15 度，是不是一定会在这个区间里呢？不一定，但是至少他告诉你可能出现 40%的下坡，这不太可能。
51:33 1
我们最后还是回到我们刚刚出版的这本 SBBI 的这个新书。今年的 SBBI 它比起过去两年，它又有哪些不一样的地方，又增加了哪些内容提供给投资者？
51:48 2
今年加的我觉得比较重要的一个章节就是第十章，就是长期中国股市它是由哪些因素来推动的？我们知道长期的二十多年，它的年平均收益是十左右，但是这个十是由哪些东西来推动的呢？从我的角度是跟美国的有些类似。把它这个收益分解开以后，他最后归根到底 95%以上的收益实际上是跟公司的盈利产出分红息息相关。就还是。
52:28 1
这些我们印象中实实在在的东西相关。
52:32 2
实实在在的基本面。拆解开来主要有三部分。第一部分股票的收益是你拿到的分红，那这个分红是哪里来呢？公司要赚钱才有分红，实际上是公司的利润里出来的那另外一部分是公司利润的增长，这个增长就会带来股票的价格的增长，这是第二部分。第三部分就是估值的增加，就是什么意思呢？公司可能经营的状况没有变，分红也没有变，利润也没有变，但是就有人愿意花。
53:05 1
高价钱买。
53:06 2
大家都看好我看好我，那我也获得高收益了，所以说基本上分这三部分。前两部分分红和利润的增长是实实在在的企业经营经济运行，我们能够回归到基本面的。所说的估值的增加，它是根据市场在市场当中平均的投资人愿意花多少钱去买你的公司有关，它跟市场的情绪有关系。
53:34 1
估值的涨幅对它的这个贡献并没有基本面的多，不只是没有。
53:39 2
基本面的多。实际上如果你看过去 21 年的话，A 股的估值整体上是下降的。如果年化的话，平均的话每年略微下降 0.5%。
53:50 2
是的，大家可能第一次在听，可能也没看过。那我就先把这个整个的数简单重复一下。长期的平均收益每年是 10%，大概 20%从分红来的那剩下的 8%，如果我们看有多少是利润，每年的增长来驱动股票的价格增长，这个数字是 8.5。那剩下的就是估值的增加或者减少。那估值的增加减少了是负的 0.5，所以 20%分红，8.5 是利润增加，负的 0.5 是估值的波动。这个数字长期以来其实就是我们所期待的。因为长期股票市场的这个价格和收益率是没有办法从估值来驱动的。
54:40 2
但是我今天可能要讲一个另外一面，我觉得这个是 SBBI 反映出来的，也是根据这个公式的第十章，就是我们刚才讲了这个长期，它的逻辑是这样。但是大家在短期的市场当中，以及短期的所有这些市场信息当中，它让你关注的都是估值。因为短期公司的经营和盈利不会太变的。比如说这个月跟上个月很难有很大的变化，就是说你的经营状况。但是股票市场这个东西一直在变的。我们都知道有的时候涨停板主板是 10%，中小板、创业板是 20%。
55:23 2
那你说这一天之间经营状况变化了这么多吗？没有，这什么意思呢？我用一个比较极端的例子给你解释，就是说短期你看到的变化大部分是由估值来的。而且大部分的新闻媒体消息也都是在关注这个估值这块。
55:42 1
他们会不断的论证它的涨跌的正当性。
55:45 2
对涨跌的为什么会涨，它就会短期的去解释。这样在投资人的脑海里就觉得这个估值是最重要的。但实际上我们把时间轴拉长，这个是最不重要的。
55:57 1
投资者也未必觉得估值是最重要的，而是他觉得这个定价是合理的。他到他就可能没有估值这个概念，他觉得这个价格很合理，他还能再涨，或者他都这样了，他以后还能再跌。
56:08 2
这个也是 SBBI 大类资产年报给大家带来的。就是说他帮你梳理出来长期什么是最重要的因素，跟我们短期看到的听到的实际上是不一样的。你作为一个长期投资者，你是要关注短期的东西，还是你要看长期的这些东西？关注长期哪些因素，然后把这些因素抓到手。
56:32 1
你看今天的对话，我就代表了这个体感派，然后你们就代表了数据派、理性派。理性派，我就是天天浸泡在市场噪音里的人我觉得如果说我看到怎样，然后 SBBI 的小伙伴就来跟我讲说，其实长期来看这个数据。
56:50 2
没有我觉得长期浸泡在市场上，不代表你接触的都是市场噪音，只是说你接触的信息非常多，非常快，然后非常及时的反映在比如说价格的变化里边。那 SBBI 也不是会告诉你说市场就是这样永远一成不变的，或者说就是一个长期就是一个规律的。比如今年我们就说到了我觉得非常好的一个问题。我觉得明年我们可以去做的就是当我们在说 SBBI 是美股 100 年的规律的时候，好多小伙伴都会想我也活不了 100 年，你跟我讲 100 年的规律有什么用？我觉得这个确实是非常有道理的一个人。包括陈博士刚开始讲的时候说，你能够从这个 SBI 的数据里边，虽然我们有 100 年、20 年的数据，但你其实也可以从中总结出五年的、十年的它的规律，能把范围缩小到一个什么程度，这个我想也是很多人会关心的一个地方。明年的时候我就非常想把这部分去更好的给大家去呈现一下。
57:42 1
那在节目最后如果想给此时此刻的投资者一句提醒的话，你们会说什么呢？
57:49 2
如果回到一句话来说这个的话，我其实觉得 SBI 更像是你看完所有很多东西之后，最后的那点常识。比如说我看数据，其实在做 SBI 之前，我接触的数就比这个还要多很多。是的，做完 SBI 之后，我是觉得你反而能够挑出那些最重要的，最不容易变的，然后把这些抓住，就可以掌握住百分之八九十的这些事情了。不需要太多的精力去追那些更容易变的那些信息。它确实能够让我做到心里更安稳，能够更安静。放下焦虑，然后去相信自己的这个配置本身能起的作用。就像我们来说，这个资产配置决定绝大部分的收益，只需要把这个交给时间，然后剩下的这些常识就已经足够了。
58:31 1
付老师、陈博士和东大都很专业，讲的都是很数据方面的。然后如果我来给听众朋友们送一句话的话，就是我觉得大家前面没听懂都没关系。
58:43 2
还有很重要一点。
58:45 1
就是我觉得在现在，比如说一个极致分化的一个市场里面，然后包括我们也能看到统计的过去 21 年的 A 股的市场里面，我觉得对我们个人投资者来说，最重要的一点是记住你有一个你很独特的优势，是向机构投资者，是向 SBBI 这些专业的数据用户。很不同的就是你可以完全掌握自己的钱，就你有等得起的优势，你也不会被一些短期的业绩。或者你可以看到比如说基金经理也好，或者有一些替别人管钱的人也好，他们承受的那一些现在市场环境带给他们的这一些压力，你是没有的，你完全可以 100%的支配自己的资金。并且可以 100%的去执行自己的资产配置的计划。
59:34 1
是的，我特别想在现在这个情况下提醒大家牢牢记住自己的这个优势，并且能够去想尽办法的。比如说我们阅读 SBBI 的年报也好，比如说我们收听知行小酒馆的播客，或者查看有知有行的 APP 也好。它都是帮助你更好的去理解你自己，理解你的资产配置的情况，然后更好的去执行。你才有可能在这个很残酷的金融市场里面，不能说存活下来，只能说更好的投资下去，先保护好自己的本金，然后再来做好家庭资产的保值和增值。对，就不需要为别人赚了 70%、80%感到很焦虑，或者说感到害怕错过。是的，陈博士。虽然我们。
01:00:16 2
今天讨论是大类资产年报投资的收益风险等等等等。但是如果我要是给普通投资者一个提醒，我会说与其专注市场，不如关注自己的财务状况。就是刚才付老师讲的，因为市场真的是短期内我们讲了很多信息，很多噪音、估值等等等等。
01:00:40 1
瞬息万变。
01:00:41 2
你想抓也很难抓得住。长期其实逻辑就这么简单，你 SBBI 其实总结出来重要的一些东西可能也就四五页纸。但真正重要的，真正是给你个人能够带来优势的。最关的时候你要管理好自己的财务管理好自己的现金流，管理好自己的资产负债表。你这些管理好了，就给了你更好的应对市场，更好的应用 SBBI 去创造收益，达到你目标的更扎实的基础。如果说 SBBI 是你理解市场的一个基础，管理好自己的财务财富规划，是你自己能不能实现你自己的财富目标的更大的一个基础。所以这就是我说的，与其去关注市场纷纷扰扰很多噪音，那你还不如关注的财务状况，然后用 SBBI 的理论帮你去管理好市场。
01:01:45 1
好，谢谢陈博士，谢谢董大爷。
01:01:47 2
谢谢付老师。
01:01:48 1
谢谢付老师好，期待明年 SBBI 出版。好，我很期待你说的新增内容，我们下期再见。
01:01:57 2
谢谢拜。
01:02:09 1
以上就是本期节目的全部内容。如果你觉得这一期节目有收获、有启发，欢迎你把它转发给你关心的亲友，也许会对他的投资理财有所帮助。SBBI 我们已经做了三年了，对我来说他当然不能告诉我明年到底该押注哪一类资产，但它最大的价值是能让我在市场格外喧嚣的时候，有一个更坚固更稳定的参考系。市场每一年都会有新的叙事，而叙事最有力量也最危险的地方在于，当它变得汹涌的时候，我们也会变得盲目。我们的理性和感性都会帮他找出 100 个成立的理由，甚至看不到它被打破的可能。而 SBBI 的作用可能就体现在这种时候。当他在你手边拿出来翻一翻，它会帮助你想起那些更重要的问题。
01:03:02 1
我买的到底是什么样的资产？它承担了什么风险？它的收益来自哪里？我有没有能力承受它的波动？我究竟是真的看懂了，还是只是希望通过赶上这一次的风格切换来证明自己的能力。所以在我看来，SBBI 它既是一本长期的市场账本，也是一位投资路上的好朋友或者说是正友。它会在关键的时刻提醒我们，收益从来不是白来的，风险也不会因为换了一个好看的包装而消失。对于我们普通投资者来说，真正重要的事情不是押中每一轮最强的资产，而是在理解市场的同时，也理解自己的财务状况、风险承受能力和情绪边界。
01:03:47 1
在节目最后也跟大家分享一个好消息，我们中国大类资产投资 2025 年报的实体书终于要正式和大家见面了。这一次我们为小酒馆的听友们准备了陈博士亲笔签名的首发预售版首发版的 SBBI 还会随书附赠三张海报，都是大家很喜欢的经典图表。一张是中国各类资产的长期收益曲线，一张是中国 A 股整体的滚动年化收益率图表，还有一张是中国和美国各类资产风险溢价的叠砖图。点击文稿区的链接，或者扫描文稿区图片中的二维码，你就可以购买到它。新鲜版的数量不多，我们会在一周左右的时间安排预售发货。希望这本年报也能在未来市场某个让你感到特别兴奋或者特别沮丧的时候，给你一个更可靠的参照。再次感谢你听到这里。如果你觉得这期节目有收获，请别忘记订阅知行小酒馆，你的支持会成为我们前进的动力。我是雨白，每周晚八点我们在知行小酒馆不见不散。
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Content Overview
对话聚焦于 A 股与美股波动性差异，强调理性投资与长期资产配置的重要性。指出市场分化下，部分资产表现突出，但需避免盲目追高。倡导投资者理解波动，采用多元资产配置，重视个人财务状况，管理好现金流与资产负债表。SBBI 年报作为市场参考，帮助投资者理解市场规律，提供稳定决策依据，未来将结合短期与长期规律，指导投资者在市场波动中保持理性，实现财富目标。
#### Speaker Summaries
发言人1
介绍了由有知有行出品的《知行小酒馆》播客节目，聚焦于新发布的 2025 年中国大类资产投资年报（SBBI）。他强调年报记录了中国大类资产的长期风险与收益，首次推出纸质版，旨在为投资者提供长期稳定的投资参考。面对市场分化和资产波动，年报有助于理解资产特性，指导合理资产配置。他建议普通投资者利用年报了解不同资产的风险收益特征，避免盲目追高，坚持长期投资策略。他呼吁投资者保持理性，基于自身财务状况和风险承受能力作出决策，而非盲目追随市场热点。
发言人2
强调了理解大类资产基本规律和长期投资的重要性，通过分享中国版大类资产投资年报的价值，倡导投资者应避免过度追求短期收益或热点，而应关注市场平均收益与风险的平衡，做好多元资产配置。他指出，长期持有能降低投资风险，而有效的财务规划和管理比单纯关注市场更为关键，建议普通投资者基于自身财务状况做出理性决策，而非盲目跟风。他认为，投资者应通过科学的资产配置，实现财富的稳健增长，同时，他强调了市场平均收益的重要性，认为长期投资能够降低市场波动带来的风险，实现资产的保值增值。他呼吁投资者应树立正确的投资观念，避免盲目追求高收益，而应注重风险控制和资产配置的合理性。
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!Image 2 📈 穿越周期，回看投资中那些长期不变的事。
欢迎来到知行小酒馆，这是一档由 有知有行 出品的播客节目。我们关注投资，更关注怎样更好地生活，我是雨白。
今天的小酒馆，是我们和大家一年一度的约定—— 《中国大类资产投资 2025 年报》（SBBI China 2025）终于发布了。每一年，我们都会忠实、客观、全面地记录中国大类资产的历史数据，看看股票、债券、现金、通胀、黄金这些资产，在长期中国市场里到底承担了什么风险，又获得了怎样的回报。
今年的 SBBI 还有一个很重要的变化：我们第一次推出了纸质版，把这份年报做成了一本可以长期留下来、供大家随时翻阅和参考的书。
为了庆祝这一变化，今天我请来了这一项目中的两位重要参与者：陈鹏博士和金栋。除此之外，还有一位小酒馆的老朋友，长期和用户交流、非常了解普通投资者真实困惑的傅强老师。
关于这份大类资产投资年报，我最关心的是：这份年报，到底能不能帮我们回答此刻市场里最真实的问题。 比如，A 股到底有没有长期收益？AI、芯片、光模块涨得这么猛，这次是不是真的不一样？还有，红利低波为什么突然变得不低波了？黄金、债券这些看起来更稳健的资产，为什么也会让人困惑，甚至难受？
这些问题看起来都很当下，但它们背后其实都指向 SBBI 这份年报最想回答的事情：我们到底该怎样理解不同资产的风险和收益？当市场情绪不断变化时，普通投资者有没有一个更长期、更稳定的参照系？
如果今年的市场变化也让你感到怀疑和动摇，或者在某类资产特别热的时候，你也会忍不住想：我是不是又错过了什么？那么很欢迎你听听看。
希望这期节目和今年的这份 SBBI，可以帮助你少一点困惑和内耗，多一点面对市场变化时的参照。
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一则好消息～陈鹏博士、有知有行和中信出版社一起合作的《中国大类资产投资 2025 年报》实体书，即将正式和大家见面。我们为小酒馆的听友准备了一批由陈博士亲笔签名的首发预售版。
随书附赠三张海报，是 SBBI 里的经典图表：一张是中国各类资产的长期收益曲线；一张是中国 A 股整体的滚动年化收益率图表；还有一张，是中国和美国各类资产风险溢价的叠砖图。 点击链接，或扫描下图中的二维码，即可了解详情。亲签版数量不多，我们会在下单后 1 周左右安排预售发货，希望你会喜欢。
🔗 官方地址
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陈鹏博士：曾担任晨星全球资产管理部总裁，管理过上千亿美元的资产；也曾是德明信基金的亚太区首席执行官。 金栋：有知有行数据负责人。 傅强：前有知有行运营组成员，公众号：傅不思理财。🪡 时间轴
04:26SBBI 是什么：一本关于 A 股的长期数据账本，同时也是投资者的情绪账本 08:50 与美股相似的长期收益，但波动率截然不同：为什么我们的投资体验这么磨人心态🥲 12:34从喝酒吃药到站在光里，小登股变身老登股：那些大家都在追的东西，我是追还是不追？ 17:09 从 90 年代的互联网泡沫到 AI：新叙事到底能在这轮市场中兑现多少，没人能断言 28:55 难克服的人性：我们很容易把别人赚到（但我没有）的钱，看作是自己的亏损 32:58 SBBI 的另一个用法📒参照年报数据，做出最适合自己风险承受度与长期规划的资产配置 44:37 每年，我都会重新审视一遍自己：这些收益中，有哪些是市场平均？哪些是真的阿尔法？哪些只是我的运气？ 57:42 相比机构投资者，个人投资者其实有个很独特的优势——等得起 01:00:15和 SBBI 一起，重温那些简单却重要的问题📑 猜你想看
> 以下图表按时间顺序排列，均出自《中国大类资产投资 2025 年报》，欢迎对照收听（推荐用 PC端/平板 打开，阅读体验更佳）—— 06:18 2005 – 2025 年，中国资本市场数据显示，长期看，承担更高波动的资产通常也提供了更高回报。股票、小盘股和长期国债都在不同程度上跑赢通货膨胀。
> 图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》 第一章 09:21 投资中，分散风险的作用在于：让组合结果更接近市场平均，并尽量减少投资单只或少数几只股票带来的非系统性风险。
> 图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》 第九章 32:58 投资中，风险与收益相伴：风险越高的资产，通常也要有更高的预期收益作为补偿。
> 图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》 第六章 41:16 相关性衡量的是两类资产在收益变化上的「同步」程度。
相关系数接近 1，意味着它们往往同涨同跌；接近 -1，意味着它们更可能反向变动；接近 0，则说明二者关联较弱。
在投资组合中，配置相关性较低的资产，通常有助于分散风险、提升组合整体表现的稳定性。
> 图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》 第八章 42:40 债券收益主要来自票息和资本利得：以 2005 – 2025 中国长期国债为例，其年化收益率为 5.19%，其中票息贡献了 4.65%，资本利得贡献了 0.51%。票息为债券收益的核心来源。
> 图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》 第三章 51:48 基于四方法分解结果，2005 — 2025 年，A股长期收益的核心驱动力来自上市公司盈利的实际增长，而非估值扩张。
> 图表来源：《中国大类资产投资 2025 年报》 第十章
#### 📖 资料库 00:36大类资产：指股票、债券、现金、黄金、房地产等不同类型的资产。它们的收益来源、风险水平和波动特征各不相同，因此在投资组合中承担不同角色。 05:35市场平均收益：指市场整体在长期内为投资者提供的平均回报。可理解为，不依赖个人择时或选股判断，仅通过持有具有代表性的市场资产所获得的长期平均回报。 09:21沪深 300：由沪深两市中规模较大、流动性较好的 300 只股票组成。 12:39老登资产：网络热门说法，指曾经热门、但当下不受追捧的传统资产或行业。 12:41小登资产：网络热门说法，指当下更受市场关注的新兴方向，常见于科技等赛道。 18:373Com：一家美国网络设备公司，曾是互联网基础设施早期的重要通信设备企业。 18:39分拆上市（Spin-off）：指一家公司将旗下某项业务或子公司拆分出来，成为独立公司并单独上市。3Com 当年就曾将 Palm 分拆上市。 18:42PalmPilot：Palm 早期推出的掌上设备产品，主要用于管理日程、备忘和简单邮件处理，被视为智能手机普及前的重要移动设备代表。 19:04市值倒挂：指母公司持有子公司的大部分股权，但市场给予子公司的估值，反而高于母公司整体市值。比如 2000 年前后，Palm 的估值一度高到超过了母公司 3Com 的整体市值，形成倒挂。 20:51安全边际：指投资时为自己保留的一定缓冲空间，比如以相对更低的价格买入资产，以降低未来不确定性带来的潜在损失。 21:49宽基指数：指覆盖较多股票、用于反映较广市场整体表现的股票指数，比如沪深 300、中证 500、中证 1000 等。 28:44GICS 行业分类：一套国际上常用的行业分类标准，用于将上市公司划分到不同板块和行业中，便于比较不同领域的表现。 30:31红利低波：一种股票投资策略，通常筛选股息率较高、历史波动相对较低的股票。但它本质上仍属于股票资产，名称中的「低波」并不简单等于低风险，也不意味着不会亏损。 41:12相关系数：衡量两类资产收益变化是否容易同向或反向变动的指标。在组合中配置相关性较低的资产，通常更有助于分散风险、平滑组合波动。 42:35资本利得：指资产价格上涨后卖出所获得的价差收益。 42:52票息收益：指债券持有人按照约定利率定期获得的利息收入。 44:43最大回撤：指一项投资在某一段时期内，从阶段高点跌到随后低点的最大跌幅。 45:14再平衡：当投资组合中某类资产的占比偏离原定目标时，按计划将其调整回目标比例。 52:27分红：指公司将一部分利润以现金或股票等形式分配给股东，是股票长期回报的来源之一。
#### 🎧年报解读相关节目
关于《中国A股市场长期收益供给侧分解》：E55 都说 A 股全是情绪、没有价值，是真的吗？
关于如何理解债券收益：E56 债券收益越来越低，但它为什么仍然重要？
年报背后的人，以及 TA 们如何被 SBBI 影响：E57 看过很多数据后，我们开始相信一些简单的事
SBBI 2023：E129 我，长期投资 A 股，真的能赚钱吗？这里有一份有效期 30 年以上的答卷
SBBI 2024：E183 在概率的世界中，每个投资者都能找到适合自己的游戏｜中国大类资产投资 2024 年报上线
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主持雨白｜嘉宾陈鹏博士 金栋 傅强｜制作周一 星星｜后期 孙称｜单集封面现场拍摄 免责声明本播客所述投资相关内容皆以交流分享为目的，仅供参考，不构成任何市场预测、判断，或投资、咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。主持人及嘉宾对投资相关内容的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证，并提醒您对相关内容请结合自身情况进行独立评估，依据或使用相关内容所造成的后果由您独自承担。
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